2022年3月18日晚间，作为国内控制金属矿产资源最多企业之一的紫金矿业（601899）发布年度业绩报告称，公司于2021年实现营业收入2251.02亿元人民币（单位下同），同比增长31.25%。归属于母公司净利润156.73亿元，同比大幅增长140.80%，归母净利润规模创出了公司2005年公布业绩来的历史新高，公司将每10股派发现金红利人民币2元(含税)。

二级市场表现方面，公司股价于2020年中就进入了急速拉升状态，以2020年5月28日起计，截至2022年3月22日的累积涨幅达到了207.26%，期间最大涨幅更是逼近过3倍。目前公司市值从之前的900多亿元，一路冲到最高点的3895亿元，目前市值仍在3000亿元高位平台震荡。

紫金矿业行情走势

图/Wind

01

业务全线发力

净利润飙升1.4倍

矿产品全面量价齐升，拉动紫金矿业营收规模上行。

公告资料显示，紫金矿业的矿产品产量几乎全部实现增长，其中矿产金同比增长17.28%至47.5吨，矿产铜同比增长28.92%至58.4万吨，矿产锌铅同比增长14.81%至43.4万吨，矿产银同比增长3.34%至309吨，铁精矿同比增长9.71%至424.8万吨，对应的销售数量也全面增加。

单价方面，除了矿产金单价同比下滑4.5%至349元/g外，铜、锌、银及铁精矿销售价格全部实现上涨，其中矿产铜单价同比增长44%至5.4万元/吨，矿产锌同比增长47%至1.4万元/吨，矿产银单价同比增长8%至3.43元/g。

量价齐升推动下，紫金矿业2021年营收规模达到了2251.02亿元，实现31.25%的同比增长。

图/紫金矿业年报

传导至利润端，产品毛利率大幅抬升致使紫金矿业净利润规模飙涨。

年报数据显示，公司矿产金单位销售成本下降了0.66%，2021年毛利率为49.46%，相比2020年的51.4%小幅下滑。矿产铜在价升的基础上，单位销售成本还有9.46%的下降，使得毛利率同比增长19.9个百分点至66.05%。矿产锌得益于价格增长，毛利率也同比增长16.16个百分点至47.87%，矿产银保持54.3%的高位毛利率。

因此，公司不含冶炼加工企业的综合毛利率从2020年的47.71%增至2021年的58.98%，全部计算在内的综合毛利率也从11.91%增至了15.44%。

图/紫金矿业年报

营收规模、毛利率水平同步增长背景下，公司归母净利润为156.73亿元，同比增幅高达141%，这是公司披露业绩的2005年起，净利润规模最高的一年。

图/Wind

02

铜、金业务产能继续释放

未来产量稳步增长

多个项目陆续投产、达产，紫金矿业产量增量具备稳定性。

年报资料显示，年生产计划为：矿产金60吨，矿产铜86万吨，矿产锌（铅）48万吨，矿产银310吨，铁精矿320万吨，同比今年的产量分别变化 26.32%、 47.26%、 10.6%、 0.32%、-4.19%。最主要的铜、金产品产量，同比均有大幅增加。

图/紫金矿业年报

其中铜产品方面，公司三大世界级铜矿卡莫阿-卡库拉一序列、Timok上带矿首期、巨龙铜矿一期，均在2021年实现投产，2022年将贡献较大的稳定增量。同时，公司多宝山二期在爬产，铜山铜矿改扩建工程也在推进中，加上波尔技改推进，达产后年产铜也能贡献12万吨。

而在金产品方面，公司武里蒂卡金矿、圭亚那金田或新增矿产金年产量13-14吨；陇南紫金、塔罗金矿和诺顿金田技改项目预计于2021年下半年投产；山西紫金或于2022-2023年达产；紫金波尔ZB金矿2022年6月底建成并投产。

此外，2022 年紫金矿业在锂电新能源材料实现突破的关键之年，公司锂盐湖项目一期年产2 万吨电池级碳酸锂，预计将于2023 年底建成投产。

目前，公司矿山保有资源量仍较为充足。

截至2021年12月31日，公司保有推断、控制和探明的资源量中，铜6277.05万吨、金2372.90吨、锌（铅）1088.22万吨、银11535.76吨，新并购获得锂资源量（碳酸锂）763万吨（2022年1月完成交割）。

公司保有可信储量和证实储量中，铜2032.83万吨、金792.15吨、锌（铅）525.05万吨、银1,630.31吨，新并购获得锂储量（碳酸锂）167.19万吨。

产量充足前提下，影响紫金矿业未来业绩主要变量，多为铜、金的行业景气度。

图/来源公司年报

03

多因素共振 

黄金配置价值具备一定支撑

避险、通胀、流动性压力因素影响下，黄金景气度有望维持。

首先大家最为关心的黄金避险属性，因为黄金避险溢价与战争的高关联度是在金本位制度下存在的惯性交易，其实随着布雷顿森林体系的瓦解，战争爆发与黄金价格上涨间的惯性交易，也开始变得模糊。虽然短期国际紧张形势驱动金价上行，但可能更多的是阶段性影响。

黄金期货走势

图/来源Wind

而在通胀溢价方面，通胀压力的全球化扩散是会逐渐提升黄金类资产的需求，因为食品通胀的燃起会令消费层面的通胀恐慌加剧，由此刺激并推动黄金的现货消费的放大。

而根据专业机构从CPI、PPI、WPI不同维度，对通胀平价的黄金价格进行拟合发现，真实反映当前通胀水平的美元黄金价格可能在2300美元/盎司左右，相比之下目前黄金价格仍有一定折价。

同时在流动性压力影响方面，流动性的系统性收缩会提升持有黄金的机会成本，而当前市场在不断计入美联储关于加息及缩表的“幅度与进度”的预期概率，这是阶段性影响黄金回报率的核心因素。而近20年历史数据都显示加息周期开始六个月后金价回报率为正。

因此，2021年黄金市场因相对收益率的偏低以及流动性收缩效应的压制，吸引性有所降低后。进入2022年后，黄金市场在事件性避险及高通胀压力下再度展现相对强势回报的特征，一定程度表明黄金配置价值的回归。

04

加息、供需缺口缩小

铜价未来可能承压

金融属性强化的铜，在美元走强预期下价格可能承压。

要知道的是，铜是美元定价的大宗商品，2021年以来铜金融属性明显强化，避险资产的流入推高了风险资产价格及铜价。

铜期货走势

图/来源Wind

从定价层面的历史走势来看，铜价与美元指数整体呈背离的走势，即美元指数整体上升则铜价整体走弱，但铜价与美元指数走势的回归也包含了大宗商品供需结构及大宗商品交易行为等因素的扰动，使得其背离带有时间差且背离幅度不尽对称，但美元指数仍能成为铜价中长期走势的指引。

2021年上半年，随着疫情的逐步缓和，全球仍处于较为宽松的环境中，美元指数整体也有下行趋势。但随着美国通过缩减购债回收流动性，美元走强。2021年下半年以来美国通胀高企远超预期，2022年美联储将进入缩表阶段，加息预期较强，市场预计美联储年内将加息5次。抛开大宗商品供需层面和交易层面的影响，美元的走强预期将使得铜价格整体承压。

同时供需缺口的缩小，也让铜价失去一项较为强劲的支撑。

铜是国民经济的上游行业，此前在疫情逐步缓和及全球流动性宽松的背景下，2021年以来全球精铜消费量整体实现增长。展望未来，铜在光伏、新能源等领域仍有较大的市场空间，不过上述行业铜消费目前基数较低，其实际用铜量仍有待观察。

但能够明确的是，2021年以来全球铜精矿供应缺口是有所收窄的，此前疫情和海运仍造成一定影响，这也是支撑全年价格重心上移主要因素之一。随着2022年铜精矿产量有望实现恢复性增长，以及其他环节的恢复，目前铜精矿供需两端基本达到了动态平衡，这对铜价来说并不是一个好消息。